證券之星吳凡

　　近日，華潤飲料(2460.HK)發(fā)布了一份并不理想的業(yè)績預告。公司預計2025年歸母凈利潤同比減少約40%。作為“怡寶”的母公司，這家剛剛在2024年10月登陸港交所的包裝飲用水頭部企業(yè)，在上市后的首個完整財年便遭遇業(yè)績“滑鐵盧”。

　　這份下滑并非偶然。2025年的中國包裝飲用水市場，整體增速已放緩至3%左右，多個月份甚至出現(xiàn)銷售額負增長。在存量競爭的背景下，部分廠商采取“以價換量”的策略，進一步加劇市場競爭。作為長期依賴純凈水單一品類的行業(yè)第二，華潤飲料在這場混戰(zhàn)中市場份額被蠶食。據(jù)馬上贏數(shù)據(jù)顯示，2024年11月至2025年10月，華潤怡寶的市場份額呈現(xiàn)明顯下滑。

　　核心業(yè)務承壓，市場份額下滑

　　將華潤飲料的業(yè)績困境置于行業(yè)背景下審視，其下滑并非無跡可尋。

　　證券之星獲悉，自2019年起，中國包裝水行業(yè)已步入低增速發(fā)展階段。根據(jù)廣發(fā)證券研報數(shù)據(jù)，2019至2024年間，行業(yè)復合增長率已放緩至3.5%。進入2025年，這一趨勢仍在延續(xù)，中泰證券（600918）預計當年中國包裝水(不含8L以上大包裝)市場規(guī)模約為2242.31億元，同比增幅僅為3%。

　　與此同時，馬上贏數(shù)據(jù)進一步顯示，步入2025年，除了春節(jié)錯位帶來的短期波動外，包裝水的銷售額同比增速在多個月份出現(xiàn)負增長，甚至在8、9月接近-10%，市場需求疲軟態(tài)勢盡顯。

　　在增量見頂背景下，雖然包裝水行業(yè)企業(yè)通過場景化開拓、產(chǎn)品細分化與品類多元化等策略，以緩解日趨激烈的競爭壓力，但這些舉措依然難以完全規(guī)避行業(yè)內(nèi)普遍存在的貼身價格戰(zhàn)。據(jù)馬上贏數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年包裝水價格指數(shù)(WPI)一度趨近100，價格下行趨勢有所緩和。然而，隨著夏季銷售旺季的到來，價格壓力再度攀升。尤其在6月至9月期間，WPI指數(shù)出現(xiàn)明顯下滑，反映出廠商在爭奪市場份額時或采取“以價換量”的策略，導致市場競爭進一步白熱化。

　　受價格等多重因素疊加影響，包裝水行業(yè)的頭部企業(yè)表現(xiàn)呈現(xiàn)分化。中泰證券研報數(shù)據(jù)顯示，截止到2025年9月，農(nóng)夫山泉以33%的市場份額位居行業(yè)首位，娃哈哈市占率同比提升2%位居第二，華潤怡寶市占率下降3%；另據(jù)馬上贏數(shù)據(jù)顯示，2024年11月至2025年10月，華潤怡寶市場份額出現(xiàn)了下滑，其中在純凈水品類中，華潤怡寶的市場份額雖位居第一，但銷售額同比增速下滑超過10%。

　　財務數(shù)據(jù)也進一步佐證華潤飲料包裝水業(yè)務的壓力。2025年上半年，公司包裝水業(yè)務同比下滑23.1%，全年包裝水業(yè)務繼續(xù)承壓。

　　飲料業(yè)務占比不足，難撐增長大旗

　　站在當下的行業(yè)競爭格局，中泰證券在研報中認為，中國包裝水市場的競爭已經(jīng)由“價格戰(zhàn)”轉(zhuǎn)向“價值戰(zhàn)”。未來中國包裝水行業(yè)將呈現(xiàn)價值驅(qū)動價格的趨勢，包裝水品牌將通過提升產(chǎn)品價值的方式搶占市場。

　　證券之星注意到，面對競爭壓力，華潤飲料正在通過加大營銷投入、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以及推進渠道變革等方式尋求突圍。在營銷端，華潤怡寶側(cè)重體育運動營銷戰(zhàn)略，聚焦運動核心人群。數(shù)據(jù)顯示，其營銷費用已從2021年的37.57億元增至2024年的40.58億元；2025年中報顯示，營銷費用達18.84億元，對應銷售費用率為30.36%，高于同期農(nóng)夫山泉19.6%的水平。

　　從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，小規(guī)格瓶裝水仍是華潤飲料包裝水業(yè)務的基本盤，2025年上半年收入占比達60.84%。近年來公司持續(xù)提升中大規(guī)格瓶裝水的滲透率，該品類2025年上半年實現(xiàn)收入18.2億元，收入占比較2021年提升2.5個百分點至34.6%。盡管占比有所提升，但其收入規(guī)模較2024年同期卻下降了19.37%。

　　與此同時，公司還拓展“本優(yōu)”礦泉水、“怡寶露”天然水、“FEEL”蘇打水等品牌以豐富產(chǎn)品矩陣。然而，這些主動求變的措施，短期內(nèi)仍對公司包裝水業(yè)務整體表現(xiàn)構(gòu)成了壓力。

　　為擺脫對包裝水單一品類的依賴、培育“第二增長曲線”，華潤飲料近年來正積極拓展飲料業(yè)務，旗下已布局至本清潤草本茶、魔力運動飲料等非水產(chǎn)品。2024年及2025年上半年，公司飲料業(yè)務分別實現(xiàn)收入13.97億元和9.55億元，收入占比從10%提升至15.3%。

　　不過，與行業(yè)頭部企業(yè)相比，華潤飲料的多元化轉(zhuǎn)型仍有較大差距。2025年上半年，農(nóng)夫山泉的飲料產(chǎn)品收入占比已達62.7%，同比增長18.7%，顯示出更為均衡的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。而華潤飲料的飲料業(yè)務雖增速較快，但整體規(guī)模依然有限，對營收貢獻尚難以對沖包裝水業(yè)務的下滑。

　　從渠道基礎來看，公司雖在包裝水領域擁有扎實的終端網(wǎng)絡，但飲料渠道的根基相對薄弱，渠道協(xié)同效應有待進一步釋放。此外，2025年上半年公司研發(fā)費用為1480萬元，研發(fā)費率僅約0.2%，與農(nóng)夫山泉、東鵬飲料（605499）等同行業(yè)公司相比明顯偏低。太平洋證券在研報中認為，產(chǎn)品矩陣的豐富度是加強渠道推力的重要一環(huán)，只有加大研發(fā)投入、加強產(chǎn)品創(chuàng)新或者沿用并購的路徑拓寬品類，才能進一步豐富SKU。(本文首發(fā)證券之星，作者|吳凡)