方正證券發(fā)布研報稱，首次覆蓋，給予鳴鳴很忙(01768)“推薦”評級。該行預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為643.33/855.68/977.29億元，分別同比增長63.52%/33.01%/14.21%，預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤21.94/30.91/37.38億元，分別同比增長163.21%/40.88%/20.91%，對應(yīng)25-27年P(guān)E分別為35.7/25.4/21.0X。

　　方正證券主要觀點(diǎn)如下：

　　零食量販頭部企業(yè)，快速拓店驅(qū)動高增長

　　公司是國內(nèi)領(lǐng)先的食品飲料零售商，采用量販模式滿足大眾消費(fèi)者對優(yōu)質(zhì)平價的零食需求。根據(jù)招股說明書，截止25Q3公司門店數(shù)量為19517家，覆蓋28個省份和所有縣級城市，25Q1-3實(shí)現(xiàn)GMV661億元，同比增長74.5%，24年訂單數(shù)超16億，以24年GMV計(jì)是中國最大的休閑食品飲料連鎖零售商，也是增長最快的連鎖零售商。

　　下沉市場仍有較大開店空間，行業(yè)競爭格局穩(wěn)固強(qiáng)者恒強(qiáng)

　　我國休閑食品飲料零售下沉市場規(guī)模從19年的1.7萬億元增長至24年的2.3萬億元，CAGR為6.5%，預(yù)計(jì)下沉市場規(guī)模29年將達(dá)到3.2萬億元，24-29年CAGR為6.8%，快于高線市場的4.1%。該行預(yù)計(jì)量販零食店遠(yuǎn)期空間為86369家，截止25年底全國現(xiàn)有門店約5萬家，仍有較大開店空間。23年底行業(yè)經(jīng)過并購整合以后，鳴鳴很忙與萬辰集團(tuán)（300972）門店數(shù)量較為領(lǐng)先，24年鳴鳴很忙與萬辰集團(tuán)分別新增7809家和9470家，25年Q1-3鳴鳴很忙新增5123家門店，行業(yè)新增門店主要由頭部貢獻(xiàn)，雙寡頭競爭格局明確。海外零售市場自有品牌占比普遍較高，近年來山姆會員店、胖東來等優(yōu)秀零售企業(yè)的發(fā)展讓消費(fèi)者對自有品牌的認(rèn)知和接受度不斷增強(qiáng)，越來越多的零售企業(yè)加大自有品牌投入，看好零食量販企業(yè)發(fā)展自有品牌。

　　規(guī)模效應(yīng)打造增長飛輪，行業(yè)領(lǐng)先地位不斷鞏固，盈利能力有望不斷提升

　　公司在行業(yè)發(fā)展早期通過快速開店積累了先發(fā)優(yōu)勢，進(jìn)而打造了“門店數(shù)量多-規(guī)模效應(yīng)實(shí)現(xiàn)高性價比-加盟商積極開店”的增長飛輪。23、24年行業(yè)處于快速成長期，前期需要建設(shè)物流倉儲體系和招募較多的門店開發(fā)和運(yùn)營人員，隨著收入體量不斷提升，規(guī)模效應(yīng)下公司凈利率水平不斷提升，25Q3公司調(diào)整后凈利率為4.2%，萬辰集團(tuán)25Q3零食量販業(yè)務(wù)剔除股份支付后的凈利率為5.33%，考慮到公司的門店和營收規(guī)模均高于萬辰集團(tuán)，盈利能力仍有較大提升空間。此外公司積極發(fā)展自有品牌，隨著自有品牌占比不斷提升，凈利率有望進(jìn)一步提升。

　　風(fēng)險提示

　　門店拓展速度不及預(yù)期風(fēng)險，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險，食品安全風(fēng)險