2026年開年以來，港股市場整體跑輸A股，尤其作為核心資產(chǎn)的恒生科技指數(shù)大幅回撤，且連續(xù)跌破多個技術支撐位，主要驅(qū)動因素是什么？流動性和資金面發(fā)生了什么變化？當前回調(diào)到位了嗎？

　　為此，券商中國記者專訪了中金公司（601995）董事總經(jīng)理、首席海外與港股策略分析師劉剛，他帶領團隊對港股及恒生科技的研究追蹤十分緊密，熟悉海外資金及流動性情況，且對大類資產(chǎn)尤其是黃金的估值錨點有較為系統(tǒng)的見解。

　　“信用周期決定整體指數(shù)空間，景氣度決定結(jié)構(gòu)性機會”，劉剛對券商中國記者表示，2026年信用周期整體震蕩放緩但產(chǎn)業(yè)趨勢延續(xù)，這意味著接下來指數(shù)層面的空間打開需要盈利修復，不能單純寄希望于估值和風險溢價的無限擴展，建議尋找下一階段的稀缺資產(chǎn)和結(jié)構(gòu)性亮點。市場中期仍以AI科技和周期為主線，尤其科技創(chuàng)新是“十五五”的戰(zhàn)略核心，這也是當前信用擴張的主要方向。

　　流動性和資金面生變

　　今年以來，港股整體表現(xiàn)不如A股，尤其是恒生科技指數(shù)自去年10月以來已回撤超過20%，技術性熊市的狀況備受投資者關注。

　　劉剛對此表示：“信用周期決定整體指數(shù)空間，景氣度決定結(jié)構(gòu)性機會�！本唧w而言，2026年在整體信用周期震蕩甚至是階段性放緩的環(huán)境下，尚處擴張的景氣結(jié)構(gòu)就成了資金追逐的方向。如果港股的特有結(jié)構(gòu)也暫時被市場所“嫌棄”，再加上資金面的“逆風”，恒生科技指數(shù)的表現(xiàn)也就不難理解了。

　　究竟港股的流動性和資金面發(fā)生了什么變化？

　　劉剛認為，一是港股對外圍市場的流動性更為敏感。美國總統(tǒng)特朗普提名“相對鷹派”的沃什為新任美聯(lián)儲主席，使得投資者擔憂全球流動性趨緊，雖然美聯(lián)儲大概率仍會降息，但存在一定變數(shù)和擾動。二是港股IPO和再融資的供給明顯更大。同時，A股的強勢也會分散南向資金的注意力，使得港股與A股之間存在資金的“蹺蹺板”效應。

　　如何看待恒生科技估值？

　　自去年10月以來，港股市場的特色結(jié)構(gòu)比如互聯(lián)網(wǎng)科技、創(chuàng)新藥等淡出市場焦點。港股整體表現(xiàn)也再度落后于A股和其他一些市場。

　　今年2月份，恒生科技成份股中的阿里巴巴、騰訊控股、百度等對指數(shù)的拖累尤其明顯。究其原因，投資者除擔憂這些科技巨頭的AI資本支出能否支持其商業(yè)化應用落地進而轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流之外，還對這些公司為提升用戶活躍度而大規(guī)模派發(fā)紅包的行為不太認可，認為這些舉措更多是短期KPI導向的行為，與其核心AI能力的構(gòu)建關聯(lián)有限。

　　在接受券商中國記者專訪時，劉剛特意提到了兩個認知誤區(qū)：一是恒生科技的成份股還有新能源汽車公司等，并不是狹義的科技股組合，比如攜程等跟AI相關度也不高；二是估值方面，恒生科技的便宜與否，不能只看絕對估值。從估值角度來看，盡管港股的絕對估值比美股等其他市場更低，但如果不區(qū)分盈利能力、流動性環(huán)境和投資者結(jié)構(gòu)等，只是進行簡單對比就會造成誤導。比如，對比港股和美股中同為核心資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)科技龍頭，目前港股的PE中位數(shù)與凈利潤率其實是匹配的，也并不比美股便宜。

　　不過，從短期來看，恒生科技的市盈率已經(jīng)到了均值下方一倍標準差的位置，同時RSI指標顯示或已處于超賣水位，具備一定的吸引力。對部分投資者而言，目前恒生科技的估值和市場情緒已經(jīng)提供了左側(cè)逐步定投布局的機會。

　　港股何時能夠走強？

　　2025年，恒生科技的漲幅體現(xiàn)了以估值貢獻為主的特征。劉剛認為，接下來指數(shù)層面的空間打開需要有盈利修復的支撐，不能單純寄希望于估值和風險溢價的無限擴展。

　　不過，今年在整體信用周期擴張缺位的情況下，企業(yè)盈利或難以大幅改善，更多出現(xiàn)的是結(jié)構(gòu)性亮點。據(jù)中金海外策略的測算，2026年港股盈利增速為3%—4%，弱于2025年的6%，也將弱于A股的4%—5%。劉剛表示，2026年港股整體指數(shù)上行空間并不是特別大，建議投資者更多關注下一階段的稀缺資產(chǎn)。

　　從結(jié)構(gòu)上來說，港股與A股各有側(cè)重點。港股的高分紅、互聯(lián)網(wǎng)科技、新消費和創(chuàng)新藥等板塊，相對于A股來說仍然是特色板塊。在這些結(jié)構(gòu)中，中期仍以AI科技和周期為主線，這也是當前信用擴張的主要方向。

　　近期熱議的“HALO交易”，其本質(zhì)也是產(chǎn)業(yè)趨勢與景氣結(jié)構(gòu)。除了重資產(chǎn)的周期板塊或受益，對于AI板塊而言，短期硬件的政策支撐確定性高，尤其是在算力基礎設施、國產(chǎn)替代、產(chǎn)業(yè)鏈安全等方面，A股相關標的的收益更直接；港股則更加集中在互聯(lián)網(wǎng)與應用端，短期貨幣化路徑尚不清晰，仍需要更多的催化。不過，即便港股整體表現(xiàn)較弱，港股的特色板塊對南向資金而言仍具稀缺配置價值。

　　從資金面來看，2026年，港股的資金面環(huán)境要想超過2025年存在一定難度，大概率也將不如A股。首先，2025年南向資金凈流入中較2024年多出的規(guī)模，ETF和其他交易型資金如私募、個人投資者等可能貢獻了絕大部分，而這兩類資金又與市場情緒起伏直接相關，因此在其他幾類資金如險資等相對穩(wěn)定的情況下，除非市場表現(xiàn)大超預期，否則南向資金大幅超過去年有一定難度。其次，美聯(lián)儲雖然大概率仍會降息，但在沃什上任之后存在一定變數(shù)，對港股擾動更多。最后，港股IPO與再融資活動保持活躍，中金海外策略測算今年規(guī)�；蜻_1.1萬億港元，遠超2025年的約6000億港元。同時，2025年大量IPO帶來的解禁也可能會成為2026年港股資金面的潛在壓力。

　　往后看，港股再度跑贏其他市場的契機來自三個條件：美聯(lián)儲寬松預期升溫、港股特色結(jié)構(gòu)重歸市場熱點、A股疲弱推動南向資金涌入。