華鑫證券有限責任公司婁倩,林子健近期對恒輝安防（300952）進行研究并發(fā)布了研究報告《公司動態(tài)研究報告：全球安防手套領軍企業(yè)，布局人形機器人紡織品》，首次覆蓋恒輝安防給予買入評級。

　　恒輝安防

　　投資要點

　　安防手套領先企業(yè)，超高分子量聚乙烯開拓成長新曲線

　　深耕手部安防領域二十余載，產品性能持續(xù)優(yōu)化迭代。2004年公司成立，專注于安防手套生產；2007年產量突破300萬打，其中98%出口歐美及日本；2012年成功研制NJ506水洗超細發(fā)泡系列產品；2017年推出國際品牌Bestgrip；2020年恒尚新材料工廠投產；2021年推出國內自主品牌“拳勝”；2022年METALQ工程紗開發(fā)應用取得重大突破；2023年恒尚新材料實現(xiàn)3600噸超高分子聚乙烯纖維產能釋放。公司長期專注于手部安全防護領域，主要產品包括具備防切割、高耐磨、抗穿刺、耐高低溫、防化、防油污、防震等多重功能的安全防護手套，同時涉及少量普通防護手套及相關防護用品，并布局超高分子量聚乙烯纖維及其復合材料業(yè)務。

　　功能性安全防護手套：其通過特種纖維與功能涂層的協(xié)同設計，根據紗線類別，特種纖維類手套在防切割、抗撕裂、阻燃、耐高溫及耐化學腐蝕等方面表現(xiàn)突出，適用于尖銳物抓取、鋒利器具接觸及重物搬運等高風險作業(yè)環(huán)境。通用纖維類配合丁腈膠、PU膠、天然乳膠等功能涂層，進一步增強防穿刺、耐磨損、防酸堿、防油脂及耐高低溫等性能，主要應用于微濕與油性環(huán)境，以及對防滑、耐磨、佩戴貼合度有較高要求的作業(yè)場景。2021-2024年和2025年上半年功能性安全防護手套收入占營收總額的98.1%/98.9%/96.55%/95.99%/95.45%，占據主導地位。

　　超高分子量聚乙烯纖維及其復合材料：其以低密度、高斷裂強度與模量、強化學穩(wěn)定性等優(yōu)異特性成為高端防護與新興領域的核心材料。公司依托自主產能，形成了以MetalQ、BT30及BT38為代表的系列化產品線，滿足多元場景需求。目前產品已廣泛應用于高強防切割手套、防彈衣、防刺服、工業(yè)纜繩及高端紡織等領域，并正積極向風電葉片、航空航天及人工智能等新興場景拓展。2023-2024年和2025年上半年超高分子量聚乙烯纖維及其復合材料收入占營收總額的3.00%/3.44%/3.47%。

　　主業(yè)穩(wěn)健增長，盈利能力短期承壓

　　營收穩(wěn)健增長，費用率整體保持穩(wěn)定。受匯率波動、原料成本及政府補助減少等因素影響，歸母凈利潤增速有所波動，盈利能力短期承壓，但期間費用率整體保持平穩(wěn)。

　　主業(yè)方面，公司2021-2024年營收分別為9.50/8.93/9.77/12.70億元,YoY分別為+14.50%/-5.94%/+9.39%/+29.95%，CAGR為10.16%；歸母凈利潤分別為0.93/1.22/1.06/1.17億元,YoY分別為-12.64%/+31.49%/-13.05%/+10.13%，CAGR為7.95%。2021年凈利潤增速低于營業(yè)收入主要由于人民幣升值導致的匯率損失及原料價格的上漲導致；2024年營收大幅增長主要系海外業(yè)務營收增長所致。2025Q1-Q3公司實現(xiàn)營收8.80億元，YoY+0.97%；歸母凈利潤為0.82億元，YoY-12.85%；扣非歸母凈利潤為0.72億元，YoY-2.52%，主要系政府補助減少以及美國對華相關產品關稅政策存在不確定性，部分客戶受此影響持觀望態(tài)度所致。

　　國內外市場方面，2021-2025H1國外營收分別為8,91/8.18/8.54/11.26/5.27億元,中國大陸營收分別為0.48/0.67/1.23/1.43/0.66億元，國外營收占比分別為93.88%/91.54%/87.41%/88.71%/88.90%，海外市場貢獻核心收入，國內營收保持上升趨勢。

　　盈利能力方面，2021-2024年毛利率分別為22.97%/25.05%/25.13%/22.03%，同比分別為-3.68/+2.08/+0.08/-3.1pct，盈利能力短期承壓。

　　費用率方面，2021-2024年期間費用率分別為12.23%/11.48%/13.01%/11.11%，費用率整體保持穩(wěn)定。公司以安防手套業(yè)務為根基，同時拓展超高分子量聚乙烯纖維及其復合材料的研發(fā)與應用，通過技術創(chuàng)新驅動兩者協(xié)同發(fā)展，布局高端市場與新興領域。

　　立足安防手套業(yè)務，持續(xù)發(fā)力超高分子量聚乙烯

　　安防手套市場前景廣闊，高端領域仍由國際品牌主導。功能性手套按紗線材質可分為特種纖維類與通用纖維類，按涂層配方主要包括丁腈、PU、天然乳膠及其他功能涂層，以滿足防切割、耐磨、耐油、耐酸堿等多元防護需求。產業(yè)鏈上游涵蓋特種纖維、合成橡膠及化工助劑等原材料，下游廣泛應用于機械加工、汽車制造、建筑工程、石油化工等工業(yè)領域以及戶外、消防、軍事等專業(yè)場景。據Reports and Data測算，全球防護手套市場在2023年約為110億美元，2027年有望突破160億美元，期間CAGR約為6.4%。當前行業(yè)競爭格局中，國際品牌如美國MCRSafety、PIP及Grainger等在品牌與渠道方面占據優(yōu)勢；國內企業(yè)如恒輝安防、康隆達（603665）、強生科技等通過材料與工藝創(chuàng)新逐步追趕，并在部分產品性能上已接近國際水平。

　　超高分子量聚乙烯(UHMWPE)市場空間持續(xù)擴容，國內企業(yè)加速向高端領域突破。其高強、高模、輕質及優(yōu)異的耐磨抗沖擊性能，廣泛應用于安全防護、軍事防彈、海洋工程及高端紡織等領域。據QY Research測算，全球UHMWPE市場規(guī)模預計將從2024年約18億美元增長至2031年31億美元，2025-2031年CAGR約7.8%。我國市場產量與需求亦快速增長，2022年中國UHMWPE產量約為8.02萬噸，2015-2022年CAGR為14.33%；同年需求量達到10.51萬噸，2015-2022年CAGR為10%。目前國內約有20家UHMWPE纖維生產企業(yè)，總產能已超過國外總和，國內企業(yè)91%的產能為濕法工藝，且較多頭部企業(yè)同時配套生產下游的防彈制品、包覆紗等。整體上看，我國UHMWPE纖維質量水平已居世界前列。其中九州星際擁有UHMWPE纖維產能3萬噸，位居全球第一，國內占比48%，其次為同益中、千禧龍纖、南山智尚（300918）、儀征化纖、長青藤、恒輝安防等，產能合計占比35.79%，行業(yè)集中度較高。

　　安防手套+超高分子量聚乙烯協(xié)同發(fā)展，加速開拓成長新曲線。從安防手套業(yè)務來看，公司以ODM/OEM貼牌產品外銷為主，客戶集中于歐美日等安防標準嚴格的市場，已與Bunzl、MCRSafety、PIP等國際知名品牌建立穩(wěn)定合作。據測算，2023年公司安防手套產品全球市場占有率約為1.24%。公司憑借“功能性安防手套+超高分子量聚乙烯纖維”雙輪驅動，構建從纖維研發(fā)到手套生產的全產業(yè)鏈能力，在產品性能、成本控制及定制化服務方面形成核心優(yōu)勢，持續(xù)拓展在汽車、新能源等行業(yè)的高端客戶覆蓋，推動國產替代與市場滲透。從超高分子量聚乙烯業(yè)務來看，公司通過持續(xù)研發(fā)已在高端領域取得多項突破：MetalQ工程紗性能達國際領先水平；800D防彈纖維實現(xiàn)斷裂強度≥42cN/dtex、模量≥1600cN/dtex的關鍵提升；并成功攻克纖維著色與耐蠕變等行業(yè)技術難題，顯著提升產品色牢度與長期穩(wěn)定性。依托材料創(chuàng)新與產業(yè)協(xié)同，公司正從傳統(tǒng)防護領域向機器人、風電等新興場景拓展。

　　技術積累構筑核心護城河，機器人部件業(yè)務步入產品化階段

　　腱繩作為人形機器人核心傳動部件，其性能決定運動控制的精度與可靠性。目前行業(yè)主流方案集中于鋼絲繩與高分子纖維兩類，以滿足高比強度、低伸長率、高耐彎曲疲勞、低摩擦系數及抗蠕變等物理性能要求。鋼絲繩包括鎢鋼絲繩、不銹鋼絲繩等，由于鋼絲繩沒有內摩擦，且與滑動表面的摩擦系數較小，同時強度高，可提供較大承載力成為傳統(tǒng)方案；超高分子量聚乙烯(UHMWPE)纖維腱繩由于其高強度、低密度、耐疲勞等特性，在輕量化和高精度控制的仿生機器人、醫(yī)療康復機器人和服務機器人中優(yōu)勢顯著。對比而言，超高分子量聚乙烯纖維在比強度、抗拉強度及成本方面較鋼絲繩更具競爭力，其價格約為后者的1/3，但其抗蠕變性與耐磨性仍待進一步提升。

　　機器人服飾大勢所趨，柔性外層成為人機交互的關鍵組件。隨著人形機器人從實驗室走向工廠與家庭場景，安全交互已成為其規(guī)�；�落地的前提。金屬外殼雖能保護內部結構，卻存在交互安全隱患，因此增加柔性緩沖防護層成為剛性需求。其不僅具備防異物、耐磨損、抗浸水等基礎保護功能，更能作為柔性傳感器的理想載體，將傳感器集成于便于更換的衣物中。相比直接貼附于機器人本體，大幅降低了因傳感器磨損導致的維護成本與更換復雜性。目前，小鵬、1X、Figure等知名整機廠商已在人形機器人產品中應用相關方案，特斯拉亦在招聘中增設軟質包覆材料崗位，印證柔性外層正成為機器人實用化進程中不可或缺的組成部分。

　　依托公司主業(yè)技術積累，切入機器人賽道。公司依托在安防手套領域積淀的精密針織與彈性體涂層工藝，以及自主掌握的纖維材料技術，已形成從材料研發(fā)、工藝設計到核心部件制造的自主技術能力。目前，柔性關節(jié)保護件、防護手套等多款外覆防護產品已實現(xiàn)小批量商品交付；超高分子量聚乙烯纖維傳動腱繩已向國內外多家機器人本體及靈巧手企業(yè)送樣測試，并積極推進“腱繩+套管+封夾+傳感器”一體化解決方案研發(fā)；皮膚衣、皮膚手套已完成多輪送樣，正根據終端反饋持續(xù)迭代打磨優(yōu)化產品性能；電子皮膚衣、電子皮膚手套的開發(fā)工作穩(wěn)步推進，現(xiàn)階段聚焦柔性彈性體與傳感器的集成封裝及功能測試。

　　盈利預測

　　預測公司2025-2027年收入分別為15.1/18.8/22.7億元，歸母凈利潤分別為1.34/1.71/2.18億元。公司深耕手部安防領域二十余年，以超高分子量聚乙烯為未來增長業(yè)務，同時積極布局機器人及生物可降解聚酯橡膠業(yè)務，業(yè)績有望持續(xù)穩(wěn)健增長，給予“買入”投資評級。

　　風險提示

　　原材料價格上漲風險，下游需求不及預期，地緣政治風險，項目進度低于預期風險，匯率波動風險。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有1家機構給出評級，買入評級1家；過去90天內機構目標均價為31.12。