招商證券發(fā)布研報(bào)稱，給予IFBH(06603)“增持”評級，考慮到行業(yè)處于成長期+業(yè)績修復(fù)彈性大。公司25年收入/經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤分別同比+11.9%/-22.0%，其中25H2收入/經(jīng)調(diào)整凈利潤同比-4.5%/-55.1%，收入受innococo大幅下滑影響，利潤端則受匯率影響毛利率、營銷及上市費(fèi)用支出增加拖累。

　　招商證券主要觀點(diǎn)如下：

　　25H2收入/經(jīng)調(diào)整凈利潤同比-4.5%/-55.1%，業(yè)績承壓

　　公司2025年實(shí)現(xiàn)收入1.76億美元(約12.7億人民幣)，同比+11.9%，歸母凈利潤0.23億(約1.6億人民幣)，同比-31.7%，經(jīng)調(diào)整凈利潤0.27億美元(約1.9億人民幣)，同比-22.0%。公司25H2收入0.82億美元，同比-4.5%，歸母凈利潤0.08億美元，同比-55.7%，經(jīng)調(diào)整凈利潤0.84億，同比-55.2%，下半年整體業(yè)績承壓，收入受innococo大幅下滑影響，利潤端則受匯率影響毛利率、營銷及上市費(fèi)用支出增加拖累。公司25年末每股派息0.026美元，現(xiàn)金分紅693萬美元。

　　IF主品牌延續(xù)增長，innococo運(yùn)營調(diào)整階段性下滑，海外市場高增

　　1)分品牌看：25年IF主品牌收入1.67億美元，同比+26.9%;Innococo收入0.10億美元，同比-63.2%，25H2看，IF主品牌收入0.83億美元，同比+14.5%，增速放緩主要系下半年部分備貨在6月體現(xiàn)導(dǎo)致，innococo品牌受渠道大商內(nèi)部管理問題影響，6月開始中斷發(fā)貨，12月才有所恢復(fù)，導(dǎo)致H2同比大幅下滑。2)分區(qū)域看：25年中國內(nèi)地收入1.59億美元，同比+9.4%，中國香港+中國臺灣地區(qū)收入0.12億美元，同比+40%，海外地區(qū)收入0.05億美元，同比+47.3%，其中澳大利亞、菲律賓及老撾等市場均實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長，公司中國內(nèi)地以外區(qū)域低基數(shù)+品牌及渠道擴(kuò)張策略下實(shí)現(xiàn)高增。3)分產(chǎn)品看：25年椰子水產(chǎn)品收入1.72億，同比+14.1%，收入占比提升至94.5%，其他椰子水相關(guān)產(chǎn)品、其他飲料、植物基零食分別同比-55.2%、-12.6%、-96.7%。

　　毛利率受匯率影響下降，營銷及一次性費(fèi)用支持拖累利潤

　　25年公司毛利率32.9%，同比下降3.8pcts，主要系外匯波動，以及低毛利率1L產(chǎn)品占比提升影響結(jié)構(gòu)所致，成本端相對平穩(wěn);銷售及分銷費(fèi)用率5.0%，同比提升1.6pcts，主要系運(yùn)費(fèi)及運(yùn)輸人員增加及重新包裝的一次性成本提升所致;營銷費(fèi)用率7.4%，同比提升2.7pcts，主要系新簽了時(shí)代少年團(tuán)代言innococo，并提升廣告及戶外營銷費(fèi)用所致;管理費(fèi)用率5.6%，同比提升2.5pcts，主要系上市相關(guān)的一次性費(fèi)用支出410萬美元，同比增加近300萬美元所致。此外，公司25年所得稅率20.2%，同比提升3.3pcts，主要系一次性上市費(fèi)用不可抵扣所致。綜合來看，25年公司歸母凈利率12.9%，同比下降8.2pcts。25H2看，公司毛利率31.9%，同比下降3.3pcts，銷售及分銷費(fèi)用率、營銷費(fèi)用率、管理費(fèi)用率分別同比提升3.1pcts、7.5pcts、2.2pcts，歸母凈利率9.5%，同比下降11.0pcts。

　　椰子水行業(yè)當(dāng)前正處于風(fēng)口期

　　行業(yè)快速擴(kuò)容的同時(shí)競爭加劇，IF作為行業(yè)龍頭，品牌具備先發(fā)優(yōu)勢。當(dāng)前在競爭下公司更加積極的布局國內(nèi)品牌和渠道，未來若行業(yè)規(guī)范落地公司有望受益并保持份額領(lǐng)先地位。公司25年受innococo中斷發(fā)貨，及匯率、費(fèi)用等影響業(yè)績承壓，26年隨著中國本地化團(tuán)隊(duì)搭建以及innococo渠道調(diào)整完成，公司收入有望重歸高增態(tài)勢，利潤修復(fù)彈性大。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　需求不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇、原材料成本上漲、新品推廣及渠道擴(kuò)張不及預(yù)期等。