財(cái)通證券（601108）發(fā)布研報(bào)稱，維持?jǐn)y程集團(tuán)-S(09961)“買入”評(píng)級(jí)。公司作為國(guó)內(nèi)OTA行業(yè)龍頭，競(jìng)爭(zhēng)壁壘深厚，出入境及國(guó)際業(yè)務(wù)成為中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力。該行預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I收分別為717/819/918億元，Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)分別為191/219/248億元。

　　財(cái)通證券主要觀點(diǎn)如下：

　　核心觀點(diǎn)事件

　　2025年2月26日，公司發(fā)布業(yè)績(jī)公告，4Q2025凈營(yíng)業(yè)收入154億元(YoY+21%)，高于預(yù)期3.6%;經(jīng)調(diào)整EBITDA34億元(YoY+15%)，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)35億元(YoY+15%)，高于預(yù)期7.7%。

　　分業(yè)務(wù)表現(xiàn)

　　4Q2025住宿預(yù)訂收入63億元(YoY+21%)，由出境和國(guó)際酒店預(yù)訂的強(qiáng)勁需求推動(dòng);交通票務(wù)收入54億元(YoY+12%)，國(guó)際機(jī)票預(yù)訂增長(zhǎng)顯著;旅游度假收入11億元(YoY+21%)，受益于國(guó)際服務(wù)擴(kuò)張;商旅管理收入8億元(YoY+15%)，主因企業(yè)客戶增長(zhǎng)。國(guó)際OTA平臺(tái)2025全年預(yù)訂量同比增長(zhǎng)約60%，Trip.com作為國(guó)際收入占比提升的核心引擎，25Q4收入占比提至18%;公司國(guó)際化戰(zhàn)略持續(xù)深化，為長(zhǎng)期增長(zhǎng)打開空間。

　　 AI Agent本質(zhì)非“替代交易”，而是重塑流量入口與決策鏈路

　　通用型AI Agent將顯著分流傳統(tǒng)搜索/社媒，但在強(qiáng)服務(wù)/履約、強(qiáng)供應(yīng)鏈的OTA場(chǎng)景中，公司護(hù)城河仍是交易撮合效率、供應(yīng)鏈整合與履約保障能力。攜程將AI流量入口視為新的分發(fā)渠道，通過更深層的Agent-to-Agent交易連接，將外部AI流量高效導(dǎo)入;同時(shí)通過自研垂直Agent，基于多年沉淀的真實(shí)預(yù)訂數(shù)據(jù)、偏好與高質(zhì)量評(píng)價(jià)，在實(shí)時(shí)報(bào)價(jià)、安全支付與全球7×24服務(wù)等“最后一公里”環(huán)節(jié)中持續(xù)強(qiáng)化優(yōu)勢(shì)，中長(zhǎng)期提升轉(zhuǎn)化效率與服務(wù)溢價(jià)能力。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　服務(wù)消費(fèi)不及預(yù)期、國(guó)內(nèi)及海外市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、AI+文旅應(yīng)用效果不及預(yù)期、監(jiān)管調(diào)查結(jié)果不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。