中金：予智譜 跑贏行業(yè)評級 目標價688港元
中金發(fā)布研報稱，看好智譜(02513)基座模型能力迭代和Coding場景兌現(xiàn)，對標海外頭部大模型公司估值，給予公司跑贏行業(yè)評級和688港元目標價(2028年40倍P/S，遠期折現(xiàn)率7%)，公司當前交易在2028年25倍P/S，較當前股價有42%的上行空間。首次覆蓋給予跑贏行業(yè)評級，目標價688.00港元，基于遠期P/S估值法，對應估值倍數(shù)2028年40倍P/S，折現(xiàn)率7%，公司是中國領先、世界一流的大模型廠商。
中金主要觀點如下：
源自清華技術(shù)成果，技術(shù)底蘊和模型能力是基石
公司成立于2019年，專注GLM系列基座模型深耕，打磨Coding、推理、Agentic等模型核心能力。最新一代基座模型GLM-5在HLE、SWE等多個基準評分中達到SOTA水準，并獲得海內(nèi)外用戶廣泛好評。
模型商業(yè)價值兌現(xiàn)，賦能千行百業(yè)
公司依托MaaS平臺輸出模型能力，該行預計2023-2027年收入CAGR達130%+。API收入將成為主要增長引擎。該行估計公司至2026年初API相關ARR已接近6億元，較去年同期已有數(shù)十倍的增長。同時，公司覆蓋互聯(lián)網(wǎng)、軟件、芯片等千行百業(yè)，聚焦釋放模型價值賦能客戶提升生產(chǎn)力。
AI Coding TAM或達萬億元規(guī)模，智譜具備領先優(yōu)勢
AI Coding作為AI落地最快場景，仍處于滲透早期。根據(jù)該行估算TAM將達到萬億元規(guī)模。智譜專注打磨Coding場景，具備低幻覺率、高穩(wěn)定性、強大的推理及工具使用能力等核心優(yōu)勢，有望在Coding場景持續(xù)領跑，并向更多企業(yè)場景延伸。該行看好智譜的基座模型能力輸出以及在AI Coding場景的持續(xù)領跑，有望覆蓋更多海內(nèi)外客群，預計智譜2025-2028年收入為7.2/17.5/36.7/76.7億元，CAGR為120%。
潛在催化劑：新一代模型發(fā)布；API及Coding ARR高增。
風險提示：研發(fā)進度不及預期；商業(yè)化拓展不及預期；知識產(chǎn)權(quán)相關風險；資金短缺風險；競爭加劇風險；數(shù)據(jù)安全風險。
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