中金發(fā)布研報稱，預(yù)計太古地產(chǎn)(01972)2025-26年EPS分別為1.07港元、1.25港元，CAGR為5.9%。公司當(dāng)前交易于5.6%的2025年股息收益率和39%NAV折讓。該行給予跑贏行業(yè)評級和目標(biāo)價23.8港元，對應(yīng)30%NAV折讓和4.9%目標(biāo)股息收益率，隱含16%上行空間。該行認(rèn)為每股派息穩(wěn)步提升下的“價值”屬性與資本開支逐步釋放價值的“成長”屬性為太古地產(chǎn)提供長期配置價值。

　　中金主要觀點如下：

　　香港及內(nèi)地持有型物業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)，長期回報穩(wěn)健

　　太古地產(chǎn)旗下核心持有型物業(yè)組合涵蓋香港大型綜合社區(qū)、以及內(nèi)地地標(biāo)型商業(yè)綜合體，其中香港辦公樓及內(nèi)地零售為其核心資產(chǎn)(2024年分別貢獻(xiàn)36%/35%應(yīng)占租金收入)。得益于太古地產(chǎn)資產(chǎn)質(zhì)量及運營能力優(yōu)勢，該行認(rèn)為其持有型物業(yè)的長期投資回報率有望呈內(nèi)生上行趨勢，該行測算2011-24年其持有型物業(yè)成本回報率實現(xiàn)從4.0%到5.3%的提升。

　　“千億投資計劃”有望推動物業(yè)租賃核心利潤穩(wěn)步增長

　　太古2022年提出面向未來十年的“千億投資計劃”，其中50%投向內(nèi)地持有型物業(yè)，其余面向香港持有型物業(yè)及住宅開發(fā);截至2024年末，內(nèi)地投資中已有460億港元落實去向，公司預(yù)計相關(guān)項目開發(fā)完畢后內(nèi)地應(yīng)占樓面面積有望較2024年末增加82%。該行認(rèn)為這隱含物業(yè)租賃利潤長期積極的成長前景：盡管該行預(yù)計2025-26年物業(yè)租賃利潤受香港辦公樓市場拖累或持平略跌，但隨2027年起新項目貢獻(xiàn)提升，該行預(yù)計2027-29年物業(yè)租賃核心利潤CAGR有望達(dá)8%，其中內(nèi)地物業(yè)或達(dá)15%以上。

　　具備韌性的資產(chǎn)負(fù)債表及持續(xù)的資本循環(huán)有望支撐公司股東回報與投資發(fā)展承諾

　　股東回報端，太古2022年起提出“在已計劃的投資項目支持下，目標(biāo)為每年股息以中單位數(shù)幅度增長”;資本開支端，太古預(yù)計2025-27年投入84/70/42億港元。該行認(rèn)為太古在手資源有望有效支持上述承諾，包括：物業(yè)租賃核心利潤穩(wěn)健成長、物業(yè)銷售提供現(xiàn)金回籠補充，具備韌性的資產(chǎn)負(fù)債表(2024年凈負(fù)債率15.7%)，持續(xù)處置非核心物業(yè)回籠資金的潛在空間(2017-24年回籠現(xiàn)金超500億港元)。

　　該行與市場的最大不同：該行認(rèn)為考慮物業(yè)租賃利潤增長、住宅銷售節(jié)奏、資產(chǎn)處置等，公司有望在保障財務(wù)安全前提下兌現(xiàn)派息及資本開支承諾。

　　潛在催化劑：內(nèi)地零售物業(yè)經(jīng)營表現(xiàn)超預(yù)期改善。

　　風(fēng)險提示：香港辦公樓或內(nèi)地零售租金超預(yù)期承壓;內(nèi)地零售物業(yè)市場競爭加劇;資產(chǎn)處置節(jié)奏不及預(yù)期，致使公司凈負(fù)債率超預(yù)期上行。