國泰海通研究所 路穎 方奕 田開軒 黃維馳 李健 張逸飛 陶前陳

　　當前中國經(jīng)濟工作重心正轉(zhuǎn)向內(nèi)需主導(dǎo)，擴大內(nèi)需迎來歷史拐點，房地產(chǎn)行業(yè)在深度調(diào)整后步入探底磨底區(qū)間，內(nèi)需地產(chǎn)鏈估值與持倉雙雙處于歷史低位，在政策持續(xù)發(fā)力、基本面邊際改善的背景下，正迎來布局良機。這是中國股票市場“轉(zhuǎn)型�！钡闹匾�支撐，也為資本市場勾勒出清晰的投資主線。

　　擴大內(nèi)需迎來歷史拐點

　　上世紀90年代以來，擴大內(nèi)需一直是中國經(jīng)濟應(yīng)對外部危機、推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級的重要工具。在愈發(fā)復(fù)雜的國際形勢和國內(nèi)穩(wěn)增長的壓力下，擴大內(nèi)需當前正式從一項相機抉擇的短期政策轉(zhuǎn)變?yōu)橐豁椮灤┪磥硎�余年的中長期國家戰(zhàn)略。隨著傳統(tǒng)基建投資驅(qū)動和出口拉動的邊際效應(yīng)遞減，內(nèi)需消費作為經(jīng)濟增長“穩(wěn)定器”和“新引擎”的戰(zhàn)略地位愈發(fā)凸顯。

　　展望未來，我們認為擴大內(nèi)需政策路徑日漸清晰：一是重視“投資于人”，著力補齊民生短板，推動居民增收；二是服務(wù)消費提質(zhì)擴容，順應(yīng)消費升級趨勢，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化；三是穩(wěn)定地產(chǎn)價格預(yù)期，通過暢通經(jīng)濟循環(huán)，進一步穩(wěn)定居民財富效應(yīng)與改善收入信心。

　　內(nèi)需結(jié)構(gòu)復(fù)蘇信號已現(xiàn)，物價回升暢通內(nèi)需循環(huán)

　　當前，國內(nèi)消費已呈現(xiàn)“總量企穩(wěn)、結(jié)構(gòu)分化、亮點凸顯”的特征。2025年社會消費品零售總額突破50萬億元，消費對經(jīng)濟增長貢獻率穩(wěn)定在50%以上。

　　服務(wù)消費成為第一引擎。與受地產(chǎn)拖累的商品消費不同，服務(wù)消費展現(xiàn)出強勁韌性。近三年居民服務(wù)消費支出占比從41.66%提升至46.15%，部分一線城市已超50%。文旅、餐飲、養(yǎng)老等接觸性消費回暖明顯，2026年元旦假期出游人次及花費大幅增長，顯示場景修復(fù)進入常態(tài)化。

　　物價回升打通正向循環(huán)。物價溫和回升是內(nèi)需復(fù)蘇的關(guān)鍵信號，2025年12月CPI同比上漲0.8%，核心CPI連續(xù)四個月超1%。CPI與核心CPI持續(xù)回暖，通過多重傳導(dǎo)機制激活消費、改善預(yù)期、提升企業(yè)盈利，推動內(nèi)需走出“低物價—低利潤—弱需求”的惡性循環(huán)，進入“價格回暖—盈利改善—收入提升—消費擴張”的正向循環(huán)。

　　政策精準破解五大堵點。新一輪政策直擊長期制約消費的痛點：通過大規(guī)�！耙耘f換新”激活大宗消費；落實帶薪休假與春秋假制度釋放服務(wù)消費潛力；完善社保與戶籍制度改革解決“不敢消費”難題；建設(shè)全國統(tǒng)一大市場消除“不能消費”障礙；利用貨幣金融工具降低融資成本。特別是針對1.7億農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口的公共服務(wù)均等化，將釋放數(shù)萬億元的消費增量。

　　政策基調(diào)積極轉(zhuǎn)向，穩(wěn)定地產(chǎn)對于擴大內(nèi)需具有重要作用

　　房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)過累年下行，已完成深度調(diào)整，步入底部區(qū)間。截至2025年四季度，地產(chǎn)銷售面積較高點下滑約51%、新開工面積較高點下滑約74%，住宅投資占GDP比重較高點回落5.6%，絕對值與下滑幅度均接近全球小型泡沫經(jīng)驗水平，房價回落幅度逼近，行業(yè)基本面出清較為充分，步入探底磨底區(qū)間。

　　政策態(tài)度發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。中央時隔十年重提房地產(chǎn)“去庫存”，并強調(diào)政策要“一次性給足”。融資端，取消“三道紅線”上報，允許白名單貸款展期，商業(yè)不動產(chǎn)REITs試點啟動，極大改善了房企資產(chǎn)負債表壓力。

　　存量收儲與城市更新雙輪驅(qū)動。各地加速落地存量商品房收儲用于保障房政策，通過“以舊換新”打通置換鏈條，穩(wěn)定房價預(yù)期。同時，城市更新被提升至戰(zhàn)略高度，老舊小區(qū)改造、城中村建設(shè)將成為拉動投資止跌回穩(wěn)的重要抓手。

　　當前，內(nèi)需與地產(chǎn)鏈條的市值占比(約18%)遠低于其在經(jīng)濟中的實際地位，且公募基金持倉處于歷史低位(約15%)，呈現(xiàn)出顯著的“估值與持倉雙低”特征。盡管內(nèi)需與地產(chǎn)鏈的復(fù)蘇仍需關(guān)注海外經(jīng)濟衰退超預(yù)期、全球地緣政治不確定性等風(fēng)險，但隨著內(nèi)需主導(dǎo)的經(jīng)濟發(fā)展格局逐步夯實，房地產(chǎn)市場穩(wěn)步筑底，內(nèi)需地產(chǎn)鏈將成為中國股市“轉(zhuǎn)型牛”的重要動力，為市場帶來持續(xù)的投資機遇。