信達(dá)證券（601059）股份有限公司姜文鏹,李晨近期對仙鶴股份（603733）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《仙鶴股份：發(fā)力布局竹漿，加速產(chǎn)業(yè)鏈資源布局》，給予仙鶴股份買入評級。

　　仙鶴股份

　　報(bào)告內(nèi)容摘要:

　　事件：公司發(fā)布公告，擬投資四川竹漿紙用一體化高性能紙基新材料項(xiàng)目，總ummary投資額110億元，其中一期/二期均計(jì)劃建設(shè)40萬噸竹漿、60萬噸紙，以及配套設(shè)施&竹林基地，兩期項(xiàng)目合計(jì)將為公司貢獻(xiàn)80萬噸竹漿&120萬噸紙。一期達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值約51.5億元，公司預(yù)計(jì)正式開工之日起3年內(nèi)投產(chǎn)，二期未來擇機(jī)建設(shè)。四川人工竹林面積約66萬公頃，占全國比例17%、排名第一。近年來四川省大力發(fā)展“竹—漿—紙—加工—銷售”一體化產(chǎn)業(yè)集群，已成為最大的竹漿紙生產(chǎn)省份。我們認(rèn)為公司此次投資主要為搶占國內(nèi)優(yōu)質(zhì)竹林資源，未來漿線有望率先投產(chǎn)。

　　政策加持、技術(shù)進(jìn)步，竹漿市場空間擴(kuò)容可期。2023年全年竹漿產(chǎn)量為254萬噸，占紙漿總產(chǎn)量僅2.9%。2023年10月發(fā)改委印發(fā)《加快“以竹代塑”發(fā)展三年行動計(jì)劃》，11月中國政府與國際竹藤組織聯(lián)合發(fā)布《“以竹代塑”全球行動計(jì)劃(2023—2030年)》，竹漿紙產(chǎn)業(yè)頂層設(shè)計(jì)基本完成，預(yù)計(jì)未來3年內(nèi)200-250萬噸新建產(chǎn)能將投產(chǎn)(不含仙鶴此次規(guī)劃)。竹子纖維形態(tài)和纖維素含量品質(zhì)介于針葉木、闊葉木之間，竹漿品種質(zhì)量可與木漿媲美，近年來我國已突破竹漿/溶解漿生產(chǎn)關(guān)鍵技術(shù)、竹高得率漿漂白白度增限也取得突破性進(jìn)展。竹漿已可生產(chǎn)各類高檔紙基產(chǎn)品，未來憑借我國竹林資源稟賦有望高速發(fā)展。

　　漿紙磨底，盈利改善趨勢明確。Q2受制于內(nèi)需疲軟，漿紙價(jià)格均階段性下降，但公司廣西&湖北基地林漿紙一體化匹配度逐步提高、新產(chǎn)能落地后產(chǎn)銷保持相對景氣，Q2整體利潤仍有望小幅改善�，F(xiàn)階段漿紙價(jià)格已處明確底部區(qū)間，漿紙價(jià)格8-9月有望企穩(wěn)反彈，疊加Q3公司成本邊際優(yōu)化(低價(jià)漿入庫)，噸盈利修復(fù)可期。展望未來，我們認(rèn)為公司全年造紙產(chǎn)銷增速30%+預(yù)期未變，中長期漿紙協(xié)同有望持續(xù)驅(qū)動經(jīng)營成本改善，待四川新基地落地后成長邏輯有望延續(xù)。

　　盈利預(yù)測&投資評級：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為13.1、17.1、20.0億元，對應(yīng)PE估值分別為11.1X、8.5X、7.3X。盈利預(yù)測下調(diào)主要系近期紙價(jià)超預(yù)期下滑，但考慮到公司成本端Q3改善趨勢明確，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求不及預(yù)期，產(chǎn)能投放不及預(yù)期，競爭加劇。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有8家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級7家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為25.16。