中郵證券有限責(zé)任公司王曉萱近期對昆侖萬維（300418）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《利潤短期承壓，AI商業(yè)化進(jìn)展加速》，給予昆侖萬維增持評級。

　　昆侖萬維

　　事件回顧

　　2025年4月26日，公司發(fā)布2024年年報，公司2024年實現(xiàn)營業(yè)收入56.62億元，同比增長15.20%；歸母凈利潤-15.95億元，同比下降226.74%；扣非后歸母凈利潤-16.43億元，同比下降349.08%。2025年4月29日，公司發(fā)布2025年一季報，2025年第一季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入17.64億元，同比增長46.07%；歸母凈利潤-7.69億元同比下降310.32%；扣非后歸母凈利潤-7.71億元，同比下降298.64%

　　事件點評

　　海外收入占比提高拉動營收高增，利潤端承壓。公司持續(xù)拓展海外市場，2022-2024年公司海外收入分別實現(xiàn)36.7/42.3/51.5億元，在總營業(yè)收入占比77.54%/85.99%/90.98%，國際化程度呈積極增長態(tài)勢，其中信息分發(fā)與元宇宙平臺Opera在2024年實現(xiàn)營收4.8億美元，同增21.1%；社交網(wǎng)絡(luò)和短劇平臺實現(xiàn)營收12.5億元，同增28.5%共同拉動海外業(yè)務(wù)占比的提升。24年利潤端同比轉(zhuǎn)虧，主要系公司就AI生態(tài)布局的研發(fā)費用進(jìn)一步增長59.46%至15.43億元，銷售費用提高42.23%至23.04億元，各項短期成本與相關(guān)支出導(dǎo)致利潤承壓；同時由于23年同期投資收益基數(shù)較高，對24年利潤增速亦構(gòu)成壓力。2025年一季度公司業(yè)績維持相同態(tài)勢，營收增速進(jìn)一步提升，利潤虧損繼續(xù)擴大。由于23-24年為全球AI大模型的初始投資期，同類科技公司普遍呈現(xiàn)巨虧狀態(tài)，預(yù)計隨著25-26年各類應(yīng)用進(jìn)入落地和收入流水的快速增長階段，公司業(yè)績有望逐步減虧乃至盈利。

　　 AI大模型與應(yīng)用場景高頻迭代，商業(yè)化進(jìn)展加速。截至2025年一季度末，公司AI音樂年化流水收入ARR達(dá)到約1200萬美元，短劇平臺DramaWave年化流水收入ARR達(dá)到約1.2億美元，為25年全年的AI商業(yè)化落地定下基調(diào)。AI智能助手方面，2025年5月，公司發(fā)布了天工超級智能體(Skywork Super Agents)APP，集成了PPT文檔、表格3個專家智能體和1個通用智能體，成為全球首款基于AIAgent架構(gòu)的智能體手機Office。AI游戲方面，公司自研游戲《貓森學(xué)園》研發(fā)測試進(jìn)展順利，自研游戲引擎“Spark AI”有望在2025年7月上線。整體而言，公司作為綜合型互聯(lián)網(wǎng)科技公司，目前正處于AI技術(shù)突破與應(yīng)用落地的拐點階段，未來有望通過持續(xù)的創(chuàng)新能力應(yīng)對和承接旺盛的市場需求。

　　投資建議

　　我們預(yù)計2025/2026/2027年公司營業(yè)收入為71/80/89億元，歸母凈利潤為-4.40/0.10/2.72億元，對應(yīng)EPS為-0.35/0.01/0.22元，根據(jù)6月26日收盤價，分別對應(yīng)-95/4015/153倍PE，維持“增持”評級。

　　風(fēng)險提示

　　技術(shù)進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險；國際地緣政治風(fēng)險；海外市場經(jīng)營風(fēng)險；互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品生命周期風(fēng)險。

　　證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，東北證券李玖研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為15.11%，其預(yù)測2025年度歸屬凈利潤為盈利12.11億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為33.19。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有6家機構(gòu)給出評級，買入評級5家，增持評級1家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標(biāo)均價為35.59。