證券之星吳凡
近期，從聯合利華（UL）分拆上市的夢龍（MICC）冰淇淋公司(下稱“夢龍（MICC）”)發(fā)布了2025年全年財報。這也是這家全球冰淇淋巨頭作為獨立企業(yè)的首度亮相。財報顯示，夢龍（MICC）全年實現營收79億歐元，銷售額較上年幾乎持平，實現的凈利潤為3.07億歐元，同比下滑48.4%。對于盈利的大幅滑坡，公司解釋稱，主要受分拆成本、財務費用及土耳其通脹等因素影響。由于業(yè)績指引不及預期，夢龍（MICC）股價此后在阿姆斯特丹市場一度下跌16%。
盡管管理層在財報中強調中國市場仍實現高個位數增長，并將2026年的有機銷售增長目標設定在3%至5%，但在凈利潤階段性下滑、現金流收緊的現實面前，夢龍（MICC）要證明自己不僅能“單飛”，更能在高端溢價與性價比之間找到新的平衡點，仍需時間給出答案。
高額分手費侵蝕現金流
從營收端看，夢龍（MICC）的表現并不差。集團全年有機銷售額增長4.2%，有機銷量增長1.5%，放在全球冰淇淋市場3%-4%的增速區(qū)間里，是“達標”的。此外從各市場的表現看，歐洲與澳新地區(qū)增長3.3%，美洲地區(qū)增長0.8%，而歐非中東與亞洲地區(qū)實現了10.9%的兩位數增長。
與營收端的表現形成反差的，是夢龍（MICC）利潤端的斷崖式下滑。
問題出在“分拆”這件事本身。證券之星了解到，從聯合利華（UL）剝離出來，夢龍（MICC）付了一筆不菲的“分手費”。財報顯示，與分拆相關的現金流出總計5.64億歐元，主要由三方面構成：與收購和處置相關的流出2.38億歐元，與分拆相關的現金流出1.46億歐元，以及與臨時運營模式相關的現金流出1.80億歐元。
除了上述為分拆而支付的一次性重組成本外，夢龍（MICC）在獨立運營后的現金流層面還面臨著另一重“剛性支出”的考驗。財報顯示，自2025年7月1日起，公司因兩大事項新增了約1.43億歐元的現金流出。其一是夢龍（MICC）獨立后為優(yōu)化資本結構進行融資所產生的貸款利息；其二是根據與聯合利華（UL）簽訂的過渡服務協議(TSA)，以往僅作為會計處理的折舊費用，如今需要以現金形式向聯合利華（UL）支付實際的服務對價。
更值得關注的是分拆帶來的庫存占款問題。證券之星注意到，由于許多地區(qū)存貨的法定所有權尚未轉移，夢龍（MICC）賬上確認了8.18億歐元的應付聯合利華（UL）款項。同時，為了補償聯合利華（UL）墊付的庫存資金，夢龍（MICC）還提前支付了9.05億歐元的“庫存補貼”。這筆資金雖為可收回的墊款，但在過渡期內實實在在地占用了公司大量現金。
在一系列分拆操作及現金墊付的影響下，公司現金流明顯承壓。2025年，夢龍（MICC）自由現金流由上年同期的8.03億歐元驟降至3800萬歐元。這也解釋了為何公司營收增長穩(wěn)健，但市場卻對這份“昂貴”的獨立答卷反應冷淡。
新品頻出，渠道短板未解
在區(qū)域板塊中，中國市場表現備受關注。2025年上半年，中國區(qū)收入達2.7億歐元，呈現雙位數增長，從全年來看，中國實現了高個位數增長，中國所處的亞非中東地區(qū)交出了10.9%的有機增長，表現亮眼。
來自第三方數據顯示，按零售價值口徑統計，2025年在中國冰淇淋市場中，夢龍（MICC）位列第二，伊利（600887）居首。證券之星了解到，與歐美等成熟市場相比，中國市場的渠道結構更為復雜，這使得夢龍（MICC）的冷柜覆蓋率相對不足。相比之下，本土龍頭伊利（600887）長期通過大規(guī)模向終端投放品牌冰柜，鎖定了大量零售點位，確保產品占據最佳展示位置。作為后來者，夢龍（MICC）在渠道下沉和冰柜密度上與伊利（600887）、蒙牛（HK2319）等本土品牌存在明顯差距。
夢龍（MICC）的管理層也在業(yè)績會中提到，冷柜是夢龍（MICC）實現增長的關鍵推動因素，2025年，集團將冷柜資本支出增加了約10%，以擴大其市場領先的300萬臺冷柜車隊。不過，針對中國市場的具體情況，管理層也給出了差異化判斷。其認為，中國對冷柜業(yè)務的依賴程度相對較低，這主要源于兩大渠道特征：一是中國電商渠道高度發(fā)達，已成為冰淇淋銷售的重要增量來源；二是在線下，便利店采用自有冷柜進行陳列，并不完全依賴品牌方的冰柜投放。
為此夢龍（MICC）首席執(zhí)行官PeterterKULve此前就曾表示，在(中國)市場策略上注重區(qū)域市場，更多布局便利店和電子商務，同時也強調創(chuàng)新的重要性。
在產品創(chuàng)新方面，2025年是夢龍（MICC）在中國推出新品最多的一年，“為本土消費（883434）者定制”成為產品創(chuàng)新的核心方向，而在今年初，夢龍（MICC）已在中國市場推出了近30款新品，覆蓋旗下夢龍（MICC）、可愛多、和路雪與千層雪等品牌。
值得注意的是，中國冰淇淋市場正呈現出明顯的消費（883434）分級趨勢：一二線城市消費（883434）者愈發(fā)關注低糖低脂的健康屬性，而下沉市場則高度聚焦于性價比。在此背景下，夢龍（MICC）在部分渠道的折扣已下探至6元上下，這種“以價換量”的策略能否維系其長期積累的品牌溢價，構成現實考驗。
另一個潛在的長期變量在于，GLP-1減肥藥（886051）的普及正在重塑部分消費（883434）者的飲食習慣。當人們對甜食的需求出現結構性下滑，高溢價冰淇淋是否會成為被犧牲的對象？對此，夢龍（MICC）管理層持相對樂觀的判斷，認為消費（883434）者削減的主要是低質零食，優(yōu)質冰淇淋反而有機會獲得更多份額。這一判斷能否成立，尚需時間驗證。(本文首發(fā)證券之星，作者|吳凡)
