上證報中國證券網(wǎng)訊(記者張欣然)中國銀行（601988）間市場交易商協(xié)會近期優(yōu)化并購票據(jù)工作機制，明確優(yōu)先支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。
浙商銀行（601916）投行部相關(guān)負責(zé)人在接受上海證券報記者專訪時表示，新機制為科創(chuàng)并購提供了更貼合交易節(jié)奏的融資工具，有助于將科創(chuàng)并購中長期存在的融資錯配問題納入債券融資框架，在提升效率的同時拓展科技金融服務(wù)邊界。
政策落地加速科創(chuàng)并購融資“補短板”
在該負責(zé)人看來，并購票據(jù)機制優(yōu)化為科創(chuàng)并購融資提供了制度支點，但真正制約交易推進的，并不只是政策是否到位，而是并購過程中長期存在的結(jié)構(gòu)性缺口。
一是時間錯配。并購窗口期往往很短，企業(yè)需要先支付保證金乃至部分對價，但傳統(tǒng)融資工具常遵循“先批后付”的節(jié)奏，審批周期（883436）較長，企業(yè)容易因此被迫縮小交易規(guī)模甚至放棄標的。
二是定價與質(zhì)押缺位。科創(chuàng)并購標的多為專利、技術(shù)團隊等無形資產(chǎn)，估值難、抵質(zhì)押難，傳統(tǒng)授信額度往往難以覆蓋交易對價，融資供給天然受限。
三是整合期資金續(xù)航不足。并購?fù)瓿珊?至2年往往是整合投入高峰期，研發(fā)、產(chǎn)線改造、市場開拓都需要持續(xù)資金支持，但不少融資工具在投放節(jié)奏和用途約束上難以形成滾動支持，企業(yè)容易出現(xiàn)“整合期流動性緊張”。
上述問題在實踐中相互疊加，使得不少科創(chuàng)并購項目受制于融資工具與交易特征不匹配，難以順利推進。
“科創(chuàng)并購最大的缺口不在交易對價本身，而在時間、資產(chǎn)屬性與整合周期（883436）三個環(huán)節(jié)。”該負責(zé)人說，并購票據(jù)的意義在于把這些缺口納入制度化、可交易的債務(wù)融資框架，補上科創(chuàng)并購金融服務(wù)“最后一公里”。
資金用途更靈活條款設(shè)計更市場化
圍繞上述結(jié)構(gòu)性缺口，并購票據(jù)新機制在資金使用方式和條款設(shè)計層面作出針對性調(diào)整，試圖讓債券融資更貼近科創(chuàng)并購的真實交易場景。隨著資金使用規(guī)則放寬和條款設(shè)計空間擴大，并購票據(jù)在科創(chuàng)領(lǐng)域的適配性明顯增強，也為投資者提供了更清晰的風(fēng)險定價框架。
在具體制度安排上，新機制的調(diào)整并非零散推進，而是圍繞并購全流程進行系統(tǒng)性優(yōu)化。
該負責(zé)人表示，新機制的關(guān)鍵在于兩方面，資金使用更貼近并購節(jié)奏，以及條款設(shè)計更能對風(fēng)險進行定價。
資金使用上，并購票據(jù)允許募集資金用于支付并購價款、償還并購貸款，或置換一年內(nèi)的自有資金出資。這相當于為企業(yè)提供了“先并購、后融資”的空間，企業(yè)可以先用自有資金或過橋融資鎖定交易，再用票據(jù)置換或償還，從而既不耽誤窗口期，又能獲得更長期限、更低成本的資金來優(yōu)化財務(wù)結(jié)構(gòu)。
“對企業(yè)來說，最大變化是把前期墊資變成可標準化再融資?！痹撠撠?zé)人舉例稱，部分項目可以用票據(jù)置換前期股權(quán)出資或償還并購貸款，減少資金閑置與機會成本。
條款設(shè)計上，新機制鼓勵設(shè)置轉(zhuǎn)股、附認股權(quán)、浮動利率、分期償還等個性化安排。浙商銀行（601916）在實踐中強調(diào)“股債聯(lián)動”思路，一方面，保留債券的基礎(chǔ)安全墊；另一方面，通過含權(quán)、分層或回售等機制，讓投資者在承擔(dān)更高不確定性的同時具備分享成長的可能，并把“并購失敗、整合不及預(yù)期、控制權(quán)變化”等風(fēng)險轉(zhuǎn)化為可約定的條款。
“這類產(chǎn)品對投資者理解門檻更高，但也更可能吸引研究產(chǎn)業(yè)、擅長價值發(fā)現(xiàn)的專業(yè)機構(gòu)?！痹撠撠?zé)人表示，主承銷商在其中要扮演“翻譯官”和“架構(gòu)師”，把技術(shù)語言、交易邏輯轉(zhuǎn)化為投資者可識別的風(fēng)險收益結(jié)構(gòu)，并通過條款、增信與信息安排提升可投性。
綠色通道提效率風(fēng)控要求不放松
在資金與條款機制更加靈活的基礎(chǔ)上，并購票據(jù)的發(fā)行與落地效率也隨之提升。
該負責(zé)人表示，并購票據(jù)享有即報即評的綠色通道，該行相關(guān)項目在機制優(yōu)化后僅用7個工作日即完成簿記發(fā)行，顯著壓縮了融資周期（883436），更契合科創(chuàng)并購“決策快、鏈條短”的交易特征。
不過，效率提升并不意味著風(fēng)險讓渡，相反，對專業(yè)判斷能力提出了更高要求。該負責(zé)人表示，簡化敏感信息披露不等于降低盡調(diào)標準。在發(fā)行階段，主承銷商需要以更穿透的方式核驗標的真實性與風(fēng)險點；在存續(xù)期，則要按要求落實更充分的信息披露與整合進展跟蹤，確保投資者在信息充分基礎(chǔ)上決策。
在風(fēng)險緩釋方面，該負責(zé)人表示，銀行將重點審查并購方權(quán)益性資金的真實性與可持續(xù)性：穿透核驗資金來源，評估并購后主業(yè)現(xiàn)金流對債務(wù)本息的覆蓋能力，并通過壓力測試模擬不利情景，防范并購導(dǎo)致過度加杠桿。同時，結(jié)合項目風(fēng)險特征，探索引入擔(dān)保、股權(quán)或知識產(chǎn)權(quán)等權(quán)利質(zhì)押、結(jié)構(gòu)化分層、回售等安排，提高票據(jù)償付安全性。
“并購票據(jù)不僅是一項具體融資工具，也正在成為銀行參與科技產(chǎn)業(yè)整合的重要抓手?！闭劶昂罄m(xù)布局，該負責(zé)人表示，浙商銀行（601916）將繼續(xù)圍繞國家戰(zhàn)略方向與區(qū)域產(chǎn)業(yè)特點推進科創(chuàng)并購票據(jù)業(yè)務(wù)：一方面，支持科創(chuàng)企業(yè)補鏈強鏈的并購融資需求；另一方面，加強與地方政府、產(chǎn)業(yè)基金等協(xié)同，探索通過票據(jù)工具匹配地方國資市場化轉(zhuǎn)型并購、產(chǎn)業(yè)并購基金并購等融資場景。
“把并購行為納入債券融資框架，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)資本更高效地參與科技資產(chǎn)整合，最終要落在產(chǎn)業(yè)升級和新質(zhì)生產(chǎn)力培育上。”該負責(zé)人說。
